2025年接近尾聲，美聯(lián)儲(chǔ)即將迎來年度“收官之戰(zhàn)”。北京時(shí)間12月11日凌晨3點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)將公布利率決議和經(jīng)濟(jì)預(yù)期摘要，半個(gè)小時(shí)后美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾將召開貨幣政策新聞發(fā)布會(huì)。

　　整體而言，市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)降息25個(gè)基點(diǎn)幾成定局，關(guān)注焦點(diǎn)已經(jīng)轉(zhuǎn)向這次會(huì)出現(xiàn)幾張反對(duì)票和“點(diǎn)陣圖”。鮑威爾的講話基調(diào)以及他明年是否會(huì)繼續(xù)留在美聯(lián)儲(chǔ)理事會(huì)也是關(guān)注重點(diǎn)。

　　華爾街對(duì)明年愈發(fā)迷茫。高盛研究公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈祖斯（Jan Hatzius）表示，雖然美聯(lián)儲(chǔ)在今年12月很可能會(huì)降息，但2026年的貨幣政策前景較難預(yù)測(cè)。美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃诿髂?月暫停降息，然后在3月和6月繼續(xù)降息，最終將聯(lián)邦基金利率降至3%~3.25%。

　　隨著美聯(lián)儲(chǔ)明年迎來新主席，政治壓力下貨幣政策路徑將更加迷霧重重。

　　降息幾成定局

　　市場(chǎng)普遍認(rèn)為，本周美聯(lián)儲(chǔ)降息25個(gè)基點(diǎn)已經(jīng)沒有太大懸念。美聯(lián)儲(chǔ)主席熱門候選人、美國(guó)白宮國(guó)家經(jīng)濟(jì)委員會(huì)主任凱文·哈西特也直言，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在本周降息，并預(yù)計(jì)降息幅度為25個(gè)基點(diǎn)。

　　中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家董忠云對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，本周美聯(lián)儲(chǔ)降息25個(gè)基點(diǎn)確實(shí)已幾乎沒有懸念，CME美聯(lián)儲(chǔ)觀察工具顯示，市場(chǎng)預(yù)期本周議息會(huì)議降息25個(gè)基點(diǎn)的概率高達(dá)80%以上。當(dāng)前，投資者的關(guān)注焦點(diǎn)已從“是否降息”轉(zhuǎn)向了決議背后的政策立場(chǎng)與未來路徑。

　　首先，利率決議的投票分布，特別是可能出現(xiàn)的反對(duì)票數(shù)量，將直接反映聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)內(nèi)部的分歧程度。

　　其次是最新的利率點(diǎn)陣圖和經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)摘要。點(diǎn)陣圖中關(guān)于2026年及以后的利率預(yù)測(cè)中位數(shù)，以及官方對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹的預(yù)測(cè)調(diào)整，將比單次降息更能揭示政策的長(zhǎng)期意圖。

　　最后，鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)上的講話基調(diào)也需要重點(diǎn)關(guān)注，尤其是關(guān)于經(jīng)濟(jì)前景、通脹風(fēng)險(xiǎn)以及政策靈活性的相關(guān)措辭變化，是判斷本次降息是一個(gè)“預(yù)防式降息”周期的開始，還是一次短暫的“政策中繼”的關(guān)鍵依據(jù)之一。

　　在東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家蘆哲看來，上周公布的ADP就業(yè)數(shù)據(jù)和PCE價(jià)格指數(shù)令美聯(lián)儲(chǔ)12月降息基本已經(jīng)“板上釘釘”，但未來降息預(yù)期的反復(fù)仍將成為影響市場(chǎng)交易主線的重要因素。

　　短期看，蘆哲表示，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)12月降息的充分定價(jià)已經(jīng)令降息利好出盡，因此需關(guān)注12月FOMC會(huì)議上發(fā)布會(huì)信號(hào)、點(diǎn)陣圖指引和反對(duì)票個(gè)數(shù)帶來的鷹派利空風(fēng)險(xiǎn)。除非12月、明年1月公布的11月、12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)非常疲軟，否則無法促成美聯(lián)儲(chǔ)在明年1月繼續(xù)降息。市場(chǎng)已經(jīng)計(jì)價(jià)的明年1月降息預(yù)期或進(jìn)一步回吐。

　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是關(guān)鍵

　　接下來美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策將走向何方？美國(guó)通脹和勞動(dòng)力市場(chǎng)等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將成為關(guān)鍵。

　　當(dāng)哈西特被問及如果被提名并確認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)主席，可能會(huì)進(jìn)一步降息多少次時(shí)，他回避了這個(gè)問題，并稱美聯(lián)儲(chǔ)主席的工作“對(duì)數(shù)據(jù)非常敏感”，并需考慮調(diào)整利率對(duì)通脹和就業(yè)的影響。

　　12月早些時(shí)候公布的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)通脹率仍遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)。9月PCE物價(jià)指數(shù)同比上升2.8%，環(huán)比上升0.3%，符合預(yù)期。剔除食品、能源價(jià)格的核心PCE物價(jià)指數(shù)同比上升2.8%，略低于預(yù)期的2.9%。

　　此外，消費(fèi)支出的停滯顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)早在10月政府停擺前已經(jīng)放緩。9月美國(guó)消費(fèi)者的實(shí)際可支配收入連續(xù)兩個(gè)月幾乎沒有增長(zhǎng)。支出增速的放緩在很大程度上來自商品支出出現(xiàn)5月以來的最大降幅，汽車及零部件、服裝和鞋類方面的支出都在下降。

　　摩根士丹利表示，因美國(guó)政府創(chuàng)紀(jì)錄的長(zhǎng)期停擺而推遲發(fā)布的就業(yè)、支出和價(jià)格數(shù)據(jù)將在美聯(lián)儲(chǔ)12月和明年1月會(huì)議之間公布。預(yù)計(jì)這些數(shù)據(jù)將顯示美國(guó)失業(yè)率持續(xù)上升，而作為美國(guó)經(jīng)濟(jì)支柱的消費(fèi)者支出則表現(xiàn)疲軟。鮑威爾或?qū)l(fā)出信號(hào)，表明貨幣政策的調(diào)整階段已經(jīng)完成，任何額外的調(diào)整都將根據(jù)每次會(huì)議的具體情況，并以即將公布的數(shù)據(jù)為指導(dǎo)。

　　盡管降息將幫助提振美國(guó)市場(chǎng)情緒，并推高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格，但降息也可能同時(shí)增加美國(guó)的通脹風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)已將利率較去年峰值下調(diào)了1.5個(gè)百分點(diǎn)，但迄今為止，這一舉措對(duì)富裕美國(guó)人的幫助遠(yuǎn)大于低收入群體。

　　董忠云預(yù)計(jì)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入一個(gè)勞動(dòng)力市場(chǎng)逐步放緩與通脹壓力持續(xù)并存的新階段，這將使美聯(lián)儲(chǔ)在貨幣政策上面臨持續(xù)且復(fù)雜的平衡挑戰(zhàn)。當(dāng)前勞動(dòng)力市場(chǎng)雖呈現(xiàn)疲軟跡象，但美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部的主流觀點(diǎn)認(rèn)為，這種變化主要源于勞動(dòng)力供給與需求的同時(shí)減弱，形成了暫時(shí)的動(dòng)態(tài)平衡，而非經(jīng)濟(jì)總需求的根本性萎縮。在這一判斷下，美聯(lián)儲(chǔ)的降息更多的是“預(yù)防性”而非“救急性”的。另一方面，美國(guó)的通脹水平目前受關(guān)稅等供給側(cè)因素影響而表現(xiàn)出一定黏性，但美聯(lián)儲(chǔ)整體傾向于將這部分影響界定為相對(duì)孤立的“一次性沖擊”，認(rèn)為其不改變通脹中長(zhǎng)期回落的總體趨勢(shì)。

　　綜合來看，董忠云對(duì)記者表示，美聯(lián)儲(chǔ)未來的政策路徑將繼續(xù)高度依賴經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的演變，核心任務(wù)是在支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與抑制通脹風(fēng)險(xiǎn)之間尋求精細(xì)的平衡。進(jìn)入2026年，除非經(jīng)濟(jì)或通脹任一領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)顯著加劇，否則美聯(lián)儲(chǔ)更可能維持其漸進(jìn)的、逐次會(huì)議評(píng)估的審慎節(jié)奏，而非轉(zhuǎn)向激進(jìn)的寬松政策周期。

　　降息空間還有多少？

　　在今年最后一次會(huì)議大概率降息后，接下來美聯(lián)儲(chǔ)的降息空間或已所剩無幾。

　　摩根士丹利認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將在本周降息25個(gè)基點(diǎn)，并在明年1月和4月各降息25個(gè)基點(diǎn)，最終目標(biāo)利率區(qū)間為3%至3.25%。

　　關(guān)于明年的降息空間，當(dāng)前市場(chǎng)的樂觀預(yù)期與美聯(lián)儲(chǔ)9月發(fā)布的官方指引及部分機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)之間確實(shí)存在差異。根據(jù)9月的利率點(diǎn)陣圖，美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)2026年底聯(lián)邦基金目標(biāo)利率的中位數(shù)預(yù)測(cè)落在3.25%~3.50%區(qū)間，隱含的降息幅度僅為25個(gè)基點(diǎn)，這一水平明顯高于當(dāng)前市場(chǎng)主流預(yù)期的3.00%~3.25%。董忠云發(fā)現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)的謹(jǐn)慎展望也得到部分市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的認(rèn)同，其核心邏輯在于，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在擴(kuò)張性財(cái)政政策的支持下，有望在2026年重新積聚增長(zhǎng)動(dòng)能，從而降低大幅寬松的必要性。

　　在經(jīng)濟(jì)和通脹數(shù)據(jù)之外，董忠云表示，市場(chǎng)關(guān)注的另一大不確定性來自美聯(lián)儲(chǔ)下任主席的人選。目前，被視為鴿派的哈西特是熱門人選。若其上任，理論上可能推動(dòng)貨幣政策、資產(chǎn)負(fù)債表政策乃至金融監(jiān)管朝向更寬松的方向傾斜。然而，必須認(rèn)識(shí)到美聯(lián)儲(chǔ)的決策機(jī)制構(gòu)成關(guān)鍵約束：主席的權(quán)力受聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)集體決策制度的嚴(yán)格制衡。在當(dāng)前委員會(huì)內(nèi)部意見已明顯分化的背景下，任何政策轉(zhuǎn)向都需要凝聚廣泛共識(shí)。因此，即使一位鴿派主席上任，其所能帶來的政策調(diào)整以及額外的寬松空間，也大概率是有限且漸進(jìn)的，更可能體現(xiàn)在長(zhǎng)期政策傾向的微調(diào)上，而非立即引發(fā)大幅降息的激進(jìn)周期。

　　中期看，蘆哲認(rèn)為，美國(guó)政府停擺帶來的寬財(cái)政脈沖，今年9月以來累計(jì)75個(gè)基點(diǎn)的降息以及經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)年初較強(qiáng)的季節(jié)性都意味著明年1~4月FOMC料因美國(guó)經(jīng)濟(jì)的“開門紅”而無法降息。長(zhǎng)期看，盡管哈西特目前已成為市場(chǎng)預(yù)期的最熱門美聯(lián)儲(chǔ)主席候選人，但剔除本月降息后，市場(chǎng)對(duì)明年的降息預(yù)期僅有約2次。

　　造成這一現(xiàn)象的原因，或與其近期在公開場(chǎng)合對(duì)于降息的謹(jǐn)慎發(fā)言有關(guān)。蘆哲認(rèn)為，由于美聯(lián)儲(chǔ)主席就任仍需經(jīng)過參議院聽證會(huì)審議，而審議的核心是考核候選人對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性的維護(hù)，因此哈西特在正式就任前，其言行舉止可能都是謹(jǐn)慎保守的。因此，明年6月FOMC會(huì)議則可能是哈西特露出真面目、釋放鴿派信號(hào)的開端，屆時(shí)市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步寬松貨幣政策的預(yù)期或再度大幅抬升。

　　展望未來，蘆哲還提醒，美國(guó)或力推“地方聯(lián)儲(chǔ)主席需在當(dāng)?shù)鼐幼≈辽偃辍钡男乱?guī)，這也意味著在2026年2月地方聯(lián)儲(chǔ)主席重新提名之時(shí)，來自紐約的哈馬克（現(xiàn)任克利夫蘭聯(lián)儲(chǔ)主席）與洛根（現(xiàn)任達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ)主席）、來自加州的卡什卡利（現(xiàn)任明尼阿波利斯聯(lián)儲(chǔ)主席）都存在無法參選的風(fēng)險(xiǎn)，F(xiàn)OMC票委中鴿派委員比例或進(jìn)一步增加。

　　（作者：吳斌 編輯：李瑩亮）